理性看待长期国债收益率波动

最近一段时间，长期国债收益率持续下行引发关注。对此，近日央行相关部门负责人在接受媒体采访时表示，长期国债收益率总体会运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内。次日国债收益率整体有所回调。

中债登数据显示，从4月初以来，10年期国债收益率整体呈不断下行的态势，自4月2日开始持续在2.3%以下低位运行。而3月18日以来，30年期国债收益率也持续在2.5%以下低位运行。近期长期国债收益率之所以触及历史低点，主要是受国债供求关系影响和市场交易情绪扰动。在债市长牛预期背景下，机构对长期债券交易需求的大幅上升，带动长期国债收益率持续向下突破，表明长期国债收益率与长期经济增长预期出现阶段性背离的情形。

今年市场上存在着机构“资产荒”的形势，一些金融机构配置的标的比如城投债、非标、存款等资产或者在萎缩，或者收益率不断下降，由此，机构投资者开始转向购买长久期资产以期获得更高回报。在“早配置早收益”的驱动下，机构在年初抢跑配置长期国债资产，促使国债收益率快速下行。保险需配置一定数量的长期资产以满足监管要求，存款利率的超预期下调，导致部分保险资金弃存款买债券，为长债行情提供较强的支撑；由于资本市场波动过大，而债市一直处在牛市状态，投资收益比股票市场更高，基金也成为债市的推动者，公募基金是30年债券的配置方；理财资金和私募的资金也大胆介入债市，一些证券私募更是抛股票买债券；保险资管、理财也加大债市的配置。随着各类金融机构的加入，推升长期国债市场热度，长期国债的价格上升，收益率持续下跌。

长期国债利率是金融市场定价基准的国债收益率曲线的重要组成部分，主要反映长期经济增长和通胀的预期，但也受供求关系等其他因素的扰动。当前我国经济长期向好的基本面没有改变，我国经济基础好、韧性强、动能优、潜力大、活力足，而近期长期国债收益率持续下行是供求关系失衡对收益率短期扰动的结果。长期国债收益率是人民币资产定价的基础，股票市场，包括期货市场乃至房地产市场的资产价格也都取决于国债收益率，债券的价格、利率、期限和信用决定整个金融市场的资产的价格运行。因此，要避免在经济增长预期较好的阶段，由于市场供求的阶段性失衡，导致国债收益率与长期经济增长预期背离的情形。

要理性看待长期国债收益率的走势。近期长期国债牛市的逻辑是市场上“安全资产”的缺失，叠加物价保持温和态势、消费仍待进一步提振，房地产也仍在模式转型中。不过，随着接下来专项债券和超长期特别国债的发行，“资产荒”的情况会有缓解，债市面临的供求问题有望趋于均衡，长期国债收益率也将逐渐回升，最终长期国债收益率将运行在与长期经济增长预期相匹配的合理区间内。我国实际经济增速未来较长时期将保持合理水平，近一年来回升向好的趋势在不断巩固，未来通胀有望从低位温和回升，长期国债收益率作为名义利率，本身会随通胀水平回升而提高，这两方面对长期债券收益率都会形成支撑。近期，财政部公开发文表态支持央行下场购买国债，而央行相关负责人在接受采访时也提出，央行在二级市场开展国债买卖，可以作为一种流动性管理方式和货币政策工具储备。这将有助于改变长期国债收益率低位徘徊状况。

当然，也需要重视长期债券的市场供求失衡可能带来的风险。从盘面看已有机构大量购进短期债券，主要是前期对长期国债的做多过于拥挤，导致价格过高收益率过低，可能出现“踩踏效应”。理论上，固定利率的长期国债久期长，对利率波动更加敏感，投资机构需重新审视超配长期国债策略。对于交易型投资者，通过加大杠杆、拉长久期，虽然在短期价格大幅上行中获得更多收益，但也加剧市场波动，可能承担价格大幅下跌的损失；对于银行、保险等配置型投资者，如果将大量资金锁定在收益率过低的长久期债券资产上，若遇到负债端成本显著上升，则可能会面临收不抵支的被动局面。

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